从期权要素变化看 金价只是短暂回落

近期，国际金价暴涨暴跌，在全球最大的黄金(1107.30,0.50,0.05%)期货交易所COMEX场内，期权交易异常火爆，疯狂的投资者已开始交易行权价为3000美元/盎司的看涨期权。受与期权相关的买/卖盘影响，金价难免波动放大。通过进一步分析期权波动率以及成交活跃价位的期权持仓量，笔者认为金价回落可能仅为短暂现象。

期权历史波动率与隐含波动率走势吻合

期权要素变动能够预示期货价格走势，而波动率作为期权定价的关键要素，一旦出现明显变化，投资者则需高度重视。波动率是个统计概念，用来衡量标的资产价格波动的剧烈程度。期权波动率分为历史波动率和隐含波动率，其中，历史波动率基于期权历史波动数据统计得出，隐含波动率则是反映未来时段所“隐含的”波动率，将两者结合比较有助于投资者更准确判断未来期货价格走势。

我们对2000年以来COMEX黄金交易数据整理发现：期权隐含波动率与历史波动率(22日)平均偏差值仅为2.13%，一旦隐含波动率超出历史波动率较多、且持续足够长时间，则预示着未来一段时间黄金期货价格将有较大变化，而这一规律也适用于其他期货品种。

2008年10月下旬至11月下旬，COMEX黄金期权隐含波动率平均达53%，远超过同期的22日历史波动率38%，而就在2008年11月下旬至2009年2月中旬，期货金价大涨超30%且冲击了1000美元/盎司关口。

同样，2009年8月底隐含波动率开始脱离历史波动率大涨，至9月底两者持续偏离超过10%，而10月以来金价大涨超20%，进一步印证期权隐含波动率持续偏离历史波动率，预示期货价格即将发生重大变化。如图1所示：

然而，近期金价虽出现较大幅度回落，但隐含波动率和历史波动率走势并未出现较大偏离，反而逐渐吻合。自12月初金价从最高峰下跌以来，COMEX隐含波动率与22日历史波动率偏差不足5%，12月15日两者仅偏离1.33%，表明未来一段时间金价发生大幅变动概率不大，金价下跌将是短暂的。不过，隐含波动率和历史波动率均有抬头趋势，若两个波动率都继续走高，将给黄金期价未来走势带来不确定性。

期权持仓显示投资者依然看好远期金价

期权波动率上升，部分原因归结为投资者情绪化交易。截至2009年12月14日收盘，2010年6月到期的行权价为3000美元/盎司的COMEX黄金看涨期权持仓达306张。不过，有经验的投资者会更关注成交活跃的期权持仓。

目前，COMEX场内交易最活跃的期权是2010年4月到期的行权价为900美元/盎司的看跌期权、2010年2月到期的行权价为1200美元/盎司的看涨期权，最新持仓量分别为11337张和10751张。同时，2010年12月到期的行权价为550美元/盎司的看跌期权持仓量和同期到期的行权价为2000美元/盎司的看涨期权持仓也排在前列，如图2所示。当然，投资者须持续动态关注看涨、看跌期权持仓变化，若随着期货价格上涨，看跌持仓量增速快过看涨期权持仓，可能预示着期货价格会逆转。

图2显示：2010年12月到期的行权价为2000美元/盎司的看涨期权持仓量在稳步放大，投资者依然看好远期金价。加之前文分析的隐含波动率和历史波动率走势吻合，若波动率保持平稳，表明金价的回落只是短暂的，长期金价仍将可能继续走高。

(作者为东航金融分析师)